2025年12月17日，第15届21世纪创新资本年会在广州成功举办。在主题为"策略演进：并购、S交易、证券投资等谁主沉浮？"的圆桌讨论环节，梧桐树资本合伙人马爽围绕当前股权投资周期变化发表见解，指出股权投资正在进入"以退为进"的阶段，退出路径开始反向影响投资节奏。

行业新逻辑：从"先投后退"到"先退后投"

"从行业整体来看，股权投资正在进入'以退为进'的阶段。"马爽在圆桌讨论中坦言，"无论是国资LP还是险资LP，对退出的关注度都在显著提升。"

她进一步解释，"差不多是先确定了一个退出方式和路径，才会反过来决定这个项目能不能投。"这一观察来源于梧桐树资本管理母基金业务中翻阅过的大量基金历史数据。

马爽指出，过往人民币盲池基金的DPI表现并不理想，真正能做到连续三期、五年DPI接近1的管理人并不多。"这一现实，正在倒逼投资逻辑发生变化。"

机构新策略：以并购为主，S为辅，少量配置证券投资

基于对退出现实的判断，梧桐树资本在新周期中的策略取向逐渐清晰：以并购为主，S为辅，少量配置证券投资。

1. 并购成为当前阶段最具可操作性的主流方向：马爽表示，"一方面，不少机构已经建立了专门的并购团队，开始为产业方、地方政府或上市公司实控人提供资产收购、控股权交易等服务；另一方面，近年来国资收购上市公司控股权，并在此基础上进行资产重组和装入的案例明显增多，这些都构成了现实中的并购场景。"

2. S基金更多承担辅助工具的角色：相较于并购，S基金更多承担的是辅助工具的角色。马爽认为，"S基金的市场空间正在扩大，但目前仍属于辅助性工具，而非主流投资策略。"

3. 证券投资高度依赖机构自身基因与能力：马爽指出，"证券投资则高度依赖机构自身基因与团队能力，并非所有机构都适合配置。"

市场新图景：退出路径重构投资逻辑

梧桐树资本的实践反映了行业整体趋势。成立于2013年的梧桐树资本，同时布局VC、并购与母基金业务，并设有覆盖硬科技、新能源、半导体等方向的独立投研团队。其早期以TMT投资，尤其是互联网和ToB业务投资起家，2014年开始参与政府引导基金管理，2016年进一步搭建并购团队，服务产业方完成多起日韩半导体资产并购。

"在当前市场环境下，退出路径的重新评估正在重塑整个投资逻辑。"马爽表示，"我们不再简单追求投资规模，而是更加注重投资质量与退出路径的匹配性。"

行业影响：从"规模扩张"向"质量提升"转变

这一趋势正在推动股权投资行业从"规模扩张"向"质量提升"转变。马爽指出，"当退出路径成为投资决策的前置条件，整个行业的投资质量将得到系统性提升。"

"过去，很多项目投资时并未考虑退出路径，导致后期面临'有投无退'的困境。"马爽解释，"现在，投资者更加理性，会先评估项目是否具备清晰的退出路径，再决定是否投资。"

未来展望：专业化、精细化发展新阶段

随着"以退为进"理念的普及，股权投资行业将进入更加专业化、精细化的发展新阶段。

"未来，能够清晰规划退出路径、精准匹配投资策略的机构，将在市场竞争中占据先机。"马爽表示，"这要求机构不仅要有投资眼光，还要有退出规划能力。"

在"十五五"规划的引领下，中国股权投资行业将更加注重高质量发展，通过"以退为进"的策略，推动行业从规模扩张向质量提升转变，为实体经济提供更加精准、高效的金融支持。

结语：退出路径重塑股权投资新生态

股权投资进入"以退为进"新阶段，标志着行业从粗放式发展向精细化、专业化迈进。

从"先投后退"到"先退后投"，从"规模导向"到"质量导向"，退出路径的重估正在重塑整个股权投资生态。

当退出路径真正成为投资决策的前置条件，中国股权投资行业将迈入更加健康、可持续的新发展阶段，为服务实体经济高质量发展提供更加坚实的金融支撑。