十月二十三日，上证指数滚动市盈率约15倍。

同一天，创业板指市盈率约31倍。科创50约110倍。

单看数字，15倍最便宜，110倍最贵。但把历史分位摆出来，结论会反过来。

一、三个市盈率，三个位置

上证15倍，处在近十年约66%的分位。意思是过去十年里，有六成六的时间比现在更便宜。

创业板31倍，处在近十年约18%的分位。过去十年里，八成二的时间比现在更贵。

科创50的110倍，处在指数发布以来约78%的分位。

三个数放在一起，出现了反常识的一幕：绝对值最低的上证，历史位置偏高；绝对值次高的创业板，历史位置偏低。

—— 贵不贵，跟自己的历史比，不跟隔壁比。

这句话是所有估值判断的前提。上证15倍听起来便宜，但它是银行、能源、公用事业撑起来的，这类资产的盈利增速本来就慢，15倍对应的是它自己的历史中枢偏上。创业板31倍听起来贵，可它历史上到过60倍、80倍，31倍反而是低位。

用上证的尺子量创业板，会得出"太贵"的结论；用创业板的历史量自己，结论是"不贵"。同一件事，两个答案。

二、业绩那边也在分化

估值分化的背后，是盈利分化。

截至十月二十三日，A股已有174家公司披露2026年三季报业绩预告，报喜148家，占比约85%。这个比例不低，但样本还小，不能代表全市场。

宏观层面的支撑更实一些。前三季度GDP同比增长4.6%；规模以上工业增加值同比增长5.3%；装备制造业和高技术制造业增加值分别增长10.2%和14.3%，都明显快于工业整体。

再往下拆：集成电路制造、光电子器件制造行业增加值分别同比增长79.2%和28.4%。工业新动能对工业增长的贡献率超过五成。

79.2%这个数字，是整个工业数据里最陡的一条线。它说明的不是某个企业运气好，是整条产业链在扩产——芯片制造扩产，带动的上游是设备、材料、气体、零部件，带动的下游是封测、模组、终端。

15倍 ｜ 上证滚动市盈率 ｜ 近十年66%分位

31倍 ｜ 创业板指市盈率 ｜ 近十年18%分位

110倍 ｜ 科创50市盈率 ｜ 发布以来78%分位

所以这一轮不是普涨，是结构。有业绩的行业在涨，没业绩的在等。估值分位只是把这个结构标了出来。

三、支撑来自三个方向

短期市场能不能稳住，除了盈利，还要看三件事。

第一件是政策落地的节奏。消费品以旧换新、设备更新、地方政府专项债、新型政策性金融工具，这些都在推进。它们的效果不在当月数据里，在半年后的订单里。

第二件是资本市场的制度安排。十月十九日，监管层在金融街论坛年会上提了几件事：加强风险研判和政策工具储备，巩固完善稳市机制；推动健全适配长期投资的长周期考核机制，扩大中长期资金来源、渠道和入市方式；鼓励有条件的上市公司加大回购增持力度；同意首批18只主动ETF注册。

四条里，"长周期考核"最实。保险资金、养老金投资期限长，但管钱的人按一年考核，结果只能是追涨杀跌。考核周期不改，长钱也做短事。

第三件是上市公司自己的动作。九月一日至十月二十三日，169家A股公司新增披露回购预案，拟回购金额上限合计约244亿元。其中不少是科技企业。

回购这件事，短期是托价格，长期是表态。一家公司愿意在股价调整时拿现金买自己的股票，至少说明它认为自己的现金流撑得住，也不认为现在的价格合理。

四、分化行情怎么活

结构分化最坑人的地方，不是选错方向，是用错尺子。

拿银行股的估值标准去看科技股，会觉得贵得离谱，于是错过整轮成长；拿科技股的想象空间去看传统股，会觉得便宜得离谱，于是买在周期顶部。

比较靠谱的做法是三条：先确定这个行业的历史估值中枢在哪，再看现在的盈利趋势是往上还是往下，最后看现金流能不能撑住这个估值。

三条都过了，才算便宜。只看第一条，容易买到"便宜但更便宜"的股票；只看第三条，容易买到"现金流好但不长"的公司。

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分化行情里最大的风险，从来不是买贵了，是拿错尺子量错了地方。15倍和31倍，谁也不比谁便宜，它们只是站在各自历史的不同位置。